 |
||||||||||
  紐約證券交易所 |
|
文摘 / 環球時報
|
|
美國跨國並購
|
跨國並購 ○○如何在美國資本市場進行融資上市？在海外上市所應具備的條件以及程式如何？是不少中國企業所關心和亟待解決的問題。近幾年來，隨著不少中國企業在美國的成功上市，不僅實現了融資，促進了公司完善法人治理結構，而且通過交易所的國際分銷網路，便捷地接觸到國際市場，實現了與國際接軌，也大大地提高了中國企業在國際的市場影響力和競爭力。"請進來"與"走出去"是國際經營的兩個不同方面，但在中國經濟發展已達到一定水平、市場競爭日益激化、內需拉動乏力等情況下，"走出去"已成為中國企業發展的當務之急和必由之路。 ○○從收購方與被購方的經營相關性上，跨國購並可以被區分為：領域加強型、領域擴張型和領域開拓型等三種不同類型。 ○○領域加強型購並也被稱作為縱向購並。它是指處於同一產業領域、不同生產和經營階段的跨國企業購並。被購方可以是收購方的上游企業，也可以是其下游企業。這類購並在廣告、建材、消費電子、家用電器等部門較為常見。它對於強化核心和整體競爭能力有著重要的作用。例如，臺灣最大的PC製造商宏基就是通過對眾多美國小型企業的購並才獲得了有關具體技術，從而奠定了自己在國際市場上的競爭地位；又譬如，雀巢公司對英國Rowntree公司的購並，這一購並使其不久便在歐洲糖果點心市場取得了領先地位，實現了其在國內經營數十年都未能實現的夢想。 ○○領域擴展型包括橫向和集中購並等兩種不同類型。前者是指收購方與被購方擁有的產品系列和市場基本相同或類似；後者是指收購方與被購方的市場服務領域相同，但生產技術不同；或者技術相同而市場不同。例如，從煙草到食品和飲料、從啤酒到酒類、從飲料到飯店、從電子硬體到軟體等的購並就屬於此類。這種購並方式不僅為企業順利進入目標市場提供了有效的平臺，也為擴大市場覆蓋面和強化競爭過程中的交叉補貼能力等起到了積極的促進作用。1984年，瑞典Elactrolux對義大利Zahussi公司的購並成功地為自己贏得了由冷凍機械行業向洗衣機行業滲透的平臺。 ○○領域拓展型購並也被稱作為混合型購並。它是指收購方對不同行業中的企業實施的購並。這種購並不僅使收購方的業務領域得到有效拓展，有時還會導致收購方的行業屬性發生變化。例如，英國的Bass公司在購並國際假日飯店之後，變成了世界上最主要的飯店連鎖公司之一；而Grand Metropolitan公司在花費50多億美元購並Pilsbury公司之後，自己轉變成了全球範圍內的速食零售業務經營者等等。 ○○根據購並手段的差異，國際企業購並可以被區分為直接和間接兩種不同的購並方式。直接購並也稱協議收購。它是指收購方根據自己的戰略規劃直接向目標企業提出所有權要求，或者被購方因經營不善以及遇到難以克服的困難而向收購方主動提出轉讓所有權，並經雙方磋商達成協定，完成所有權的轉移。間接購並則是指收購方在沒有向目標企業發出購並請求的情況下，通過證券市場收購目標企業的股票達到對目標企業的控制權。與直接購並相比，間接購並受法律規定的制約較大，成功的概率也相對小一些。 ○○不論是直接購並還是間接購並，它們都可以在銀行貸款或金融市場借貸的支持下進行。在這種方式下，購並者（可以是一家，也可以是幾家）設立一家收購公司，再以該公司的名義向銀行借款或在資本市債券募集資立，以完成對目標企業的購並。待收購完成之後，收購方再將被購方部分資產變賣或利用其流動資金償還所借貸款或債券。由於這種購並只需要較少資本就可以完成，所以它也被稱為杠杆購並。
中國日益成為企業並購活動的中心。但是中國的國企與民企的經營情況相差得非常大，對於想在中國尋找兼併、收購或是投資的企業來說，不管他們是來自歐洲，還是美國企業，對於不同性質的企業，他們估價的標準只有一個：現金流。 對於投資者來說，資金是有成本的，而且可以從全世界來選擇目標，所以必須用同一種方法來評估所有可能的商機。舉例來說，如果可以在兩家銀行中存錢，都非常安全，但是一家給你6％的利率，一家給你3％的利率，你會在哪家銀行裏存錢？所以，對不同的企業，估價方法始終應該是一樣的，基於現金流的，否則無法比較哪個是最有回報的。 國有企業會更關心遺留成本的問題（LEGACYCOST）、債務的問題，但是估價方法並無不同。與國際上成熟的商業規範非常不同的是，中國的民營企業正處在生長期，有些民營是家族企業，而且大部分私企的資訊通常不透明。收購方的估價中應必須要弄清楚中國的民營企業利潤在"體外迴圈" 特點。 實際上在美國的情況也是一樣的。美國的許多公司也是私人擁有的。對於收購者來說，不論用哪種估價方法，其關心的最核心問題是：回報有多少？所以，當收購者有多個機會的時候，他會根據他的資金約束，選擇最有回報，最能帶來現金流的那個目標公司。 這個問題並不是一個估價的問題，而是一個管理團隊的問題。一般來說，收購方收購一家私營企業，都想保留住目標公司的管理團隊、市場表現、技術和能力。那麼就要把公司的利益與目標公司管理團隊的利益協調起來考慮。評估方法是一樣的，但是這種對管理團隊的利益協調是會非常不一樣的。 還有，雖然以私人擁有的企業來分析，作為一個企業，他們的會計賬簿不應該是"私密的"。必須要看他們的業務是否有審計過，是不是聲譽良好的會計師事務所審計過的。審計過和未審計的數字到底有哪些差異，這樣就可以儘量弄清楚被收購企業的經營狀況。 在並購前的審慎性調查（DueDiligence），就好像就是一個長長的走廊，有非常非常多的事情要一步一步的來做。舉例來說，被收購企業的遺留資產是多少，遺留成本是多少？這是需要弄清楚這些數字究竟是多少，是怎樣來的。 還有，這個企業現在手上有多少訂單／合同，有多少採購合同（Buyer Contract），有多少銷售合同（SellingContract）。其中多少是有效的訂單／合同，都必須要弄清楚。想像一下，如果目標企業手上有一張訂單訂了70％的產出品，這是多麼重要的一項資產啊！都需要檢查一下，這些合同會不會在並購過程中"飛了"？合同／訂單對企業的重要性是不言而喻的。 另外，還有許多其他的問題。譬如管理團隊的素質；管理團隊是否願意在並購後繼續留下來；環境方面的問題；雇員方面的問題，企業債務方面的問題，是否會有會計報表上看不見的債務等等。 被收購的公司有時候還需要邀請第三方公司對自己進行詳細的調查和審計，這樣才能知道自己真正的資產在哪里。有哪些優勢，有哪些缺點，為談判做好準備。沒有企業會喜歡別人提到一些連他自己都不知道的情況。企業還需要知道，與收購方所做的估價相比，自己的價值有沒有被低估。可能你得不到第一價格，但是你必須要知道自己的底價是什麼。特別是管理層對整個公司的情況並不是非常清楚的情況下，這種調查和審計是非常重要的。 另外一方面，不僅是買方要購買對目標公司的審慎性調查。如果兩個公司是以換股的方式進行合併的時候，還要考慮對買方進行審慎性調查。他們到底價值多少？比如說，前兩年在網際網路狂潮有許多網路企業的股價高漲。利用這種高漲的股價，他們以換股的方式收購了許多企業。但是現在泡沫破滅了，他們的股價變得一錢不值了，對於被收購的企業來說，就發生了巨大的損失。 也不少的海外投資者對目前中國的有些地方政府部門在兼併收購中的作用不是十分滿意。因為有不少地方政府部門在談判時過度幹預，有時會允諾下種種優惠條件，但這些優惠條件並無法寫入合約進行法律上的約束，所以往往無法實現。 其實在實際上操作上, 不少國家的政府都會介入對產業的控制。就以美國為例，一個被反壟斷委員會批准的案例就是波音與麥道的合併。世界三大飛機生產巨頭中的兩家要合併，勢必形成壟斷的局面，但是這個案例被批准了。有些產業中的合併，比如OFFICEDEPOTS和STAPLES要合併的時候，政府又進行了干涉，認為這種合併會產生壟斷。所以政府涉入到並購案例中的事情並不僅僅在中國發生，全世界都會發生。政府總是從是否有利於國家這個角度來考慮問題的。在美國也可以看到，因為政府換屆，所以政府對某些兼併收購案例的態度發生了變化。這可能就是"生活的本質。" 最好的做法是很早就準備好所有與政府相關的材料，並預測政府對並購的態度。例如GE與霍尼韋爾的並購。這是傑克韋爾奇所推動的最大並購，他們很早就對歐盟可能的各種反應，例如，歐盟中止合併，會產生哪些後果進行了研究，並準備了多種相應的策略。當然我們都知道，最終這個並購被歐盟中止了。 對於政府在並購中的種種允諾無法實現的問題，是一個在審慎性調查中需要考慮的問題。政府方面的允諾，還有很多類似這樣的問題，例如企業的遺留成本，企業的債務，環境方面的債務，不管別人是如何說的，你則必須要知道這裏面有多少是有法律約束力的（Forcible）？你的所有相關決策必須都基於這種有法律約束力的條件之上。你必須在做審慎性調查中就知道，哪些能做，哪些不能做，從而充分避免風險。與其把所有成功的希望都押注在某種允諾上，不如考慮考慮其他可能的方案。 兼併前的評估（Post－DealAssessment）對企業的意義及兼併的評估應該注意的問題 有些評估工作並不能在兼併後才做。一些企業整合方面（Post－MergeIntegration）的問題在並購前就應該充分考慮了。兼併前評估（Pre－dealassessment），以充分發現目標企業的價值。事後評估是沒有用的。 在兼併後，收購方也應該有一個清晰的計畫，對每一個工作的執行情況進行檢查和評估以達到目標。有一家名為MEADWESTVACO的企業在這方面做得非常好。在他們公司的網頁上，不管是雇員也好，股東也好，都可以看到一張時間表：在某段時間之前有一些設施將被關閉，一些工廠會有裁員。這樣，整個兼併後的整合工作就可以很容易進行進度檢查和情況追蹤。有些企業會提出一些口號，如"我們要取得5億美元的協同效應"等等。但是你如果沒有一個清晰的計畫，你就無法對後期整合每個階段進行評估。這種協同效應的目標也就很難達到。
一、並購、資產經營、資本經營的實質 ○○AMSC為企業的資本運營提供全面的諮詢服務，為企業或政府國有資產管理部門提供產業整合、資產重組方面的專業諮詢。AMSC提供企業並購及上市的全程優質服務，提供以國際經營為主線，提供尋求並購企業，評估審計、法律、財務、人力資本、上市融資等顧問全程服務。 - 有關政策法規、財務會計和稅收制度的介紹
|